Coronabonds als Versicherung – aber mit Rückversicherung

Versicherung, nicht Transfer

16.03.2020
Prof. Dr. Doris Neuberger

Prof. Dr. Neuberger ist Gründungsmitglied und lehrt am Institut für Volkswirtschaftslehre an der Universität Rostock. Ihre Forschungsschwerpunkte sind u. A. Verbraucherschutz, die Finanzierung kleiner und mittlerer Unternehmen, Industrieökonomik der Bank, Finanzsysteme und die gesellschaftliche Rolle von Banken.

Die Corona-Pandemie ist (wie) ein schwerer Sturm, (wie) ein Elementarschaden, nicht auf individuelles Fehlverhalten zurückführbar. Gegen Sturmschäden am Haus schützen Gebäudeversicherungen, sofern der Sturm mindestens Windstärke acht erreicht. Gegen Elementarschäden wie Überschwemmungen, Erdrutsch, Lawinen oder Erdbeben schützen Elementarschaden-Versicherungen. Versicherungen beruhen auf dem Gesetz der großen Zahl: je größer die Anzahl der Versicherten, die von der gleichen Gefahr bedroht sind, desto geringer ist der Einfluss des Zufalls. Solange nicht alle gleichmäßig betroffen sind, lohnt sich für alle ein Risikoausgleich im Kollektiv.

Eurobonds, die von führenden Ökonomen[1] und immer mehr auch solchen aus unterschiedlichen Lagern[2] zur Bewältigung der Corona-Krise gefordert werden (Coronabonds), stellen eine solche Versicherung für die Staaten der Eurozone dar, ermöglichen eine Teilung der Lasten für die öffentlichen Haushalte bei der Finanzierung der Krisenbewältigung. Der starke Zinsanstieg italienischer Staatsanleihen nach Ausbruch der Krise in Italien[3] hätte vermieden werden können, wenn sich Italien statt über nationale Anleihen über Eurobonds hätte finanzieren können. Durch die gemeinschaftliche Kreditaufnahme würden alle Länder den gleichen Zins zahlen, der sich am durchschnittlichen erwarteten Ausfallrisiko orientiert. Je größer die Anzahl der beteiligten Länder und je unterschiedlicher deren Ausgangsbedingungen, desto stärker kann der Zins für Länder, die sich überdurchschnittlich stark verschulden müssen, durch die Risikoteilung gesenkt werden. Eurobonds sind damit keine „Transferunion“ mit einseitigen Zahlungen von wirtschaftsstarken zu wirtschaftsschwachen Ländern, sondern eine Versicherungsgemeinschaft, von der alle profitieren können. Auch das reiche Deutschland könnte ein Gewinner sein, wenn der wirtschaftliche Schaden größer ist als beispielsweise in Frankreich; ein Szenario, das aufgrund der großen Exportabhängigkeit der deutschen Wirtschaft sehr wahrscheinlich ist.[4]

Es handelt sich dabei auch nicht nur um gemeinsame Schulden, sondern immer zugleich auch um gemeinsam verbriefte Wertpapiere. Je größer die Zahl der beteiligten Länder, desto geringer das Risiko eines Zahlungsausfalls. Eurobonds können damit auch, wie von führenden Ökonomen betont, als „Safe Assets“ dienen. Damit kann die gegenseitige Abhängigkeit zwischen Banken und Staaten reduziert werden, aber auch den Sparern eine risikoarme Anlage ermöglicht werden.

Rückversicherung

Staatsanleihen und Eurobonds stellen verbriefte Kredite dar, die an den Kapitalmärkten gehandelt werden. Während die Bündelung der Kredite eine nützliche Versicherungsfunktion erfüllt, geht die Handelbarkeit mit der Gefahr einer schädlichen Spekulation einher. Das neue Pandemie-Notfallankaufprogramm (PEPP) der EZB dient zwar der Stabilisierung der nationalen Anleihenmärkte, es ist jedoch fraglich, ob damit Spekulationen gegen einzelne Länder ganz eingedämmt werden. Christine Lagarde hat ihre am 12. März getroffene Aussage mittlerweile zurückgenommen, dass es nicht Aufgabe der EZB sei, die Renditeabstände zwischen den nationalen Staatsanleihen zu schließen. Der EZB-Rat wird „innerhalb seines Mandats alles tun, was erforderlich ist“ und seine Programme zum Ankauf von Vermögenswerten flexibel handhaben.[5] Im Gegensatz zum ESM und den bisherigen Ankaufprogrammen der EZB ist das neue Programm nicht an Auflagen oder Bedingungen geknüpft (welche nachweislich zur Krise des Gesundheitssystems u.a. in Italien beigetragen haben[6]). Es ist zu wünschen, dass dieser Rückhalt durch die EZB auch nach Auslaufen des Notfallprogramms aufrechterhalten wird.

Eurobonds haben den Vorteil, dass sie Spekulationen gegen die Zahlungsfähigkeit der beteiligten Mitgliedsstaaten ganz ausschalten. Aber auch sie können der schädlichen Spekulation unterliegen, wenn z.B. Zweifel an der Zahlungsfähigkeit der gesamten Eurozone aufkommen. Um dies zu verhindern, ist auch hier der fiskalische Rückhalt durch die EZB notwendig. Die EZB kann unbegrenzt im Umlauf befindliche Eurobonds ankaufen, ohne dass damit den Mitgliedsstaaten Kosten entstehen. Die Zinsen können damit auf Null gedrückt werden. Auch bei positiven Zinsen fallen keine Kosten an, da die Gewinne der EZB aus den Ankaufprogrammen in Form von Ausschüttungen an die Staaten zurückfließen.[7] Da eine Zentralbank nicht insolvent werden kann, können keine Zweifel an ihrer Zahlungsfähigkeit aufkommen. Solange jeder Anleger jederzeit Eurobonds an die EZB verkaufen kann, trägt er kein Risiko. Würde die EZB den unbegrenzten Ankauf von Eurobonds („whatever it takes“) garantieren, wären Eurobonds keine „Haftungsunion“ mit Kosten für den deutschen Steuerzahler.[8] Sie wären vielmehr eine nützliche Versicherungsgemeinschaft, die der gemeinsamen Krisenbewältigung und dem Zusammenhalt der Eurozone dient. Die EZB als überstaatliche Einrichtung und „lender of last resort“ würde dann die Rolle des Rückversicherers einer privaten Versicherung über die Kapitalmärkte übernehmen.


[1] Jens Südekum, Gabriel Felbermayr, Michael Hüther, Moritz Schularick, Christoph Trebesch, Peter Bofinger, Sebastan Dullien, https://zeitung.faz.net/faz/wirtschaft/2020-03-21/139231512034f9e1cd1211ce1871a646/?GEPC=s3

[2] https://www.investigate-europe.eu/europe-divided-over-coronabonds/

[3] Am 18.03.2020 sind die Renditen für zehnjährige italienische Staatsanleihen auf 2,9 Prozent angestiegen, einen Monat zuvor lagen sie noch bei 0,9 Prozent. https://boerse.ard.de/anlageformen/anleihen/droht-europa-eine-neue-schuldenkrise100.html

[4]  https://www.investigate-europe.eu/europe-divided-over-coronabonds/

[5] https://www.bundesbank.de/resource/blob/828904/591625bfff8265ae12bf5210b061f0d2/mL/2020-03-18-pepp-download.pdf, und https://eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/HTML/?uri=CELEX:32020D0440&from=EN

[6] „Im August 2011 erklärte die EZB in einem Schreiben an die italienische Regierung, „dass Schutz vor steigenden Zinsen auf italienische Staatsanleihen nur unter der Bedingung harter Einschnitte gewährt würde. Sie hatte in der Troika die EU-Kommission und den Internationalen Währungsfonds hinter sich. Die italienische Regierung führte diese Einschnitte durch – in der Folge sank die Anzahl von Krankenhäusern im Land um 15 Prozent. Die Krise des Gesundheitssystems in der aktuellen Pandemie ist eine Folge dieser Austeritätspolitik.“ https://www.freitag.de/autoren/der-freitag/austeritaet-ist-toedlich

[7] https://makroskop.eu/2020/03/alte-dogmen-blockieren-wirksame-loesung/

[8] https://makroskop.eu/2020/03/europa-scheitert-an-deutschen-juristen/